Avslutning undersökning large-cap bolag inom industrivaror och tjänster

Det här blir sista inlägget i min undersökning av hur bolag inom industrivaror och tjänster står sig mot Grahams kriterier för en defensiv investerare. Jag kommer behandla de tre återstående kriterierna av de som ska säkerställa kvaliteten på bolaget. Dvs storlek, vinststabilitet samt utdelningsstabiltet. Jag kommer avsluta inlägget med en sammanställning över hur bolagen har mött de fem stabilitetskriterierna, av vilka två har behandlats i tidigare inlägg.

Först ut undersöks storlek:

Tillräcklig Storlek (S)

1. Bolaget ska ha en årlig omsättning på minst $500 miljoner.

Jag kommer för svenska bolag sätta kravet till minst 5000 miljoner kr i årlig omsättning. Något inkonsekvent med tidigare upplägg har jag här översatt samtliga belopp till sek för att underlätta jämförelsen. Så här blev utfallet:

Bolag	Omsättning 2012
Abb	257 000 mkr
Alfa Laval	29 813 mkr
NCC	57 227 mkr
Atlas Copco	90 533 mkr
Hexagon	20 555 mkr
Volvo	303 647 mkr
NIBE Industries	9 192 mkr
Assa Abloy	46 619 mkr
Scania	79 603 mkr
Skanska	129 350 mkr
Trelleborg	21 262 mkr
SKF	64 575 mkr
Peab	46 840 mkr
Sandvik	98 529 mkr
SAAB	24 010 mkr
Securitas	66 458 mkr
Medel	84 076 mkr

Samtliga bolag uppfyller kriteriet vilket är naturligt då jag undersöker just de största bolagen på den svenska börsen. En del bloggare på nätet har föreslagit att för svenska bolag låta kravet för detta kriterium vara att bolaget ska handlas på just large-cap. Detta verkar vara ett pragmatiskt alternativ som jag själv kommer använda som storlekskrav för svenska bolag.

Då återstår kriterierna om vinststabilitet och utdelningsstabilitet:

Vinststabilitet (VS)

1. Bolaget ska ha uppvisat vinst de senaste 10 åren.

Utdelningsstabilitet (US)

1. Bolaget ska ha uppvisat utdelning de 20 senaste åren.

Här har jag gjort en förenkling i min studie. Jag har enbart undersökt de 10 senaste åren både gällande vinst och utdelning. Jag har använt den utmärkta sidan börsdata för att hämta denna information. Utfallet är sammanställt genom att ange hur många år bolagen har haft ett positivt resultat respektive delat ut pengar av de senaste 10 åren. En 10:a innebär att bolagt har gått med vinst eller delat ut pengar samtliga av de 10 senaste åren. Utfallet visas i följande tabell.

Bolag	Antal år med vinst sedan 2003	Antal år med utdelning sedan 2003
Abb	8	8
Alfa Laval	10	10
Assa Abloy	10	10
Atlas Copco	10	10
Hexagon	10	10
NCC	9	10
NIBE Industries	10	10
Peab	10	10
SAAB	9	10
Sandvik	9	10
Scania	10	10
Securitas	10	10
Skanska	10	10
SKF	10	10
Trelleborg	9	9
Volvo	9	9
Uppfyllande antal	10	13

10 av 16 bolag klarar kriteriet om vinstabilitet medan hela 13 av 16 klarar kriteriet om utdelningsstabiltet.

Ett antal bolag ligger "på gränsen" till att uppfylla kriterierna. Jag tror man ska vara försiktig med att dra slutsatsen att kriteriet är "nästan uppfyllt" och därmed anse att bolaget har den kvalitet jag söker som en defensiv investerare. Det är stor skillnad på att vara förlustfri gentemot att faktiskt ha haft röda siffror ett år. Om bolaget har gjort förlust så finns det en hel del som talar för att det kommer ske igen. Det är en enorm kvalitetsskillnad här. Självklart finns det inget som garanterar att bolag utan förlust de senaste decenniet inte kommer göra förlust under kommande decennium. Men jag tror risken att ett sådant bolag gör förlust är avsevärt lägre (i genomsnitt) än att ett bolag som faktiskt har ett förlustår det senaste 10 åren gör förlust igen.

Då har vi kommit fram till summeringen av den här undersökningen. Nedanstående tabell visar för respektive bolag hur det möter de olika stabilitetskriterierna. "JA" innebär att kriteriet är uppfyllt.

Bolag	S	FS	VS	US	VT	Antal uppfyllda kriterium
Abb	JA	NEJ	NEJ	NEJ	JA	2
Alfa Laval	JA	NEJ	JA	JA	JA	4
Assa Abloy	JA	NEJ	JA	JA	JA	4
Atlas Copco	JA	JA	JA	JA	JA	5
Hexagon	JA	NEJ	JA	JA	JA	4
NCC	JA	NEJ	NEJ	JA	JA	3
NIBE Industries	JA	NEJ	JA	JA	JA	4
Peab	JA	NEJ	JA	JA	JA	4
SAAB	JA	NEJ	NEJ	JA	JA	3
Sandvik	JA	NEJ	NEJ	JA	JA	3
Scania	JA	NEJ	JA	JA	JA	4
Securitas	JA	NEJ	JA	JA	JA	4
Skanska	JA	NEJ	JA	JA	JA	4
SKF	JA	NEJ	JA	JA	JA	4
Trelleborg	JA	NEJ	NEJ	NEJ	JA	2
Volvo	JA	NEJ	NEJ	NEJ	JA	2
Antal uppfyllda	16	1	10	13	16	3,5

Endast ett bolag uppfyller alltså samtliga kriterier, Atlas Copco. Jag äger inte Atlas Copco idag, men det är ett bolag som definitivt åker in på bevakningslistan. Ytterligare 9 bolag uppfyller samtliga kriterier utom det om finansiell stabilitet. 

Min slutsats från studien är att samtliga kriterier bör tas på största allvar. Över hälften av bolagen uppfyller samtliga kriterier utom det om finansiell stabilitet. Med så stort urval av bolag ser jag ingen anledning att investera i bolag som inte uppfyller dessa kriterier, möjligen med undantag för det om finansiell stabilitet. Är kravet om finansiell stabilitet för konservativt? Framtiden får utvisa hur jag kommer tillämpa det kriteriet.

Jag kommer inkludera samtliga kriterier i min investeringsmodell. Jag kommer göra en förändring. När det gäller utdelningsstabilitet kommer jag av praktiska själ sätta kravet till 10 år (som i denna undersökning).

Copernicus

Resultattillväxt large-cap bolag inom industrivaror och tjänster

Jag fortsätter att undersöka hur svenska large-cap bolag inom industrivaror och tjänster uppfyller Graham's kriterier för en defensiv investerare. Resultattillväxt är det kriterium som står på tur:

     1. Resultatet (per aktie) ska ha ökat minst 33 % de senaste 10 åren. Detta ska beräknas genom att ta ett 3-års snitt av resultatet i början och slutet av perioden.

För att underlätta har jag räknat på tillväxt i totalt resultat istället för att räkna per aktie. På så sätt behöver man inte ta hänsyn till om bolaget gjort några splittar under aktuell period. Ett problem med denna förenkling är om bolaget frekvent använder aktier/optioner som en del av ersättningen till anställda inom bolaget och detta leder till omfattande utspädning av antalet aktier. I sådana fall finns det risk att jag i och med denna förenkling kommer överskatta den faktiska tillväxten i vinst per aktie. Det är även tänkbart att förenklingen leder till en underskattning av tillväxten i de fall bolaget gjort avsevärda återköp under perioden. Det senare är dock inget som bekymrar mig utan ligger i linje med Graham-kriteriernas konservativa natur.

Så här ser utfallet ut för svenska large-cap bolag inom industrivaror och tjänster.

Bolag	Snittresultat 2000-2002	Snittresultat 2010-2012	Resultattillväxt
Abb	-23 musd	2 811 musd	EJ Tillämpbart
Alfa Laval	-83 mkr	3 191 mkr	EJ Tillämpbart
NCC	15 mkr	1 579 mkr	10200%
Atlas Copco	697 mkr	12 282 mkr	1661%
Hexagon	17 meuro	246 meuro	1340%
Volvo	1 545 mkr	13 219 mkr	756%
NIBE Industries	92 mkr	670 mkr	630%
Assa Abloy	1 044 mkr	4 358 mkr	317%
Scania	2 289 mkr	8 388 mkr	266%
Skanska	1 592 mkr	4 821 mkr	203%
Trelleborg	576 mkr	1 674 mkr	191%
SKF	2 198 mkr	5 466 mkr	149%
Peab	480 mkr	953 mkr	99%
Sandvik	3 612 mkr	6 970 mkr	93%
SAAB	966 mkr	1 403 mkr	45%
Securitas	1 173 mkr	1 677 mkr	43%

I samtliga fall där kriteriet varit tillämpbart har det uppfyllts, och i de flesta fall med stor marginal. Det är visserligen inte ett särskilt svårt kriterium att uppfylla, men perioden som undersökts måste dock anses som gynnsam. Åren 2000-2002 var tuffa vilket även avspeglas i att en del bolag i snitt gick med förlust under dessa år. Det vore intressant att se hur motsvarande siffror hade sett ut för perioden 1998-2000 mot 2008-2010. Jag misstänker att ett antal bolag inte skulle uppfylla kriteriet om den perioden hade undersökts istället.

Det bolag som hade bäst utveckling under perioden är NCC, med en makalös tillväxt på över 10000 procent enligt aktuellt mått. Den kraftiga (uppskattade) tillväxten grundar sig i att NCC gjorde en kraftig förlust år 2001, och därmed endast uppvisade ett knappt positivt resultat för perioden 2000-2002. Jämför man istället den största vinsten under perioden 2000-2002 med motsvarande siffra för perioden 2010-2012 får man betydligt beskedligare 27 procent i tillväxt, vilket inte ens räcker till att uppfylla kriteriet.  Självklart ligger den senare siffran närmre den faktiska tillväxten som NCC hade under den här perioden. Här visar sig en uppenbar risk med att stirra sig blind på enskilda nyckeltal utan någon som helst analys av rimligheten i det observerade värdet.

Enligt Graham är kriteriet inte tillämpbart i de fall då någon av perioderna innebar en förlust (i snitt). Jag tror ändå att det går att dra vissa slutsatser även i detta fall, om än inte om bolagets resultattillväxt. Jag tycker att kriteriet ska anses som ej uppfyllt i dessa fall med följande motivering: Graham-kriterierna avser sålla bort bolag med sämre kvalitet. Ett bolag som inte lyckats uppvisa ett genomsnittligt positivt resultat över en treårs period har inte den kvalitet jag söker som defensiv investerare. Visserligen har vi redan ett kriterium som testar bolagets vinststabilitet de senaste 10 åren. Enligt detta kriterium bör förluster som är äldre än 10 år anses som preskriberade. Har vi dock gjort oss mödan att undersöka bolagets resultat för 11-13 år sedan så tycker jag inte vi ska förkasta den informationen om det visar sig att bolaget gjorde en genomsnittlig förlust för dessa år. Min uppfattning är således att kriteriet kan anses som ej uppfyllt i dessa fall.

Mina slutsatser kring detta kriterium är följande:

1. För att minska effekterna av enskilda avvikande år kan man överväga 5 års snitt istället.
2. Kanske är det bättre att göra en bedömning av intjäningsförmåga i början respektive slutet av perioden och använda det som grund för beräkningen istället för ett snittvärde. Dock bör man vara medveten att man då inte längre arbetar med objektiva kriterier, vilket Graham kriterierna avser vara.
3. Det kan vara bra att även jämföra högsta vinsten de senaste tre åren med motsvarande siffra för tio år tillbaka, för att på så sätt få en uppfattning om rimligheten i tillväxten.
4. Kriteriet kan tillämpas även i de fall då någon av perioderna innebar förlust. Kriteriet ska då anses som ej uppfyllt.

Copernicus